弱いCPI後、ドル売りが続いた理由

このケースは、重要指標が政策金利の見通しを変え、初動がそのまま一日のトレンドへ発展した例です。

当時の市場では、インフレが鈍化すれば、Fedが利上げ幅を75bpから50bpへ縮小できるという見方が意識されていました。 総合とコアがそろって大きく下振れたことで、12月会合の政策織り込みは50bpへ傾き、米2年金利の低下とUSDJPYの下落が24時間続きました。

当時のテーマ

2022年のFedは、コロナ禍の景気支援からインフレ抑制へ政策の軸を移していました。 2021年から続いた供給制約と強い需要に、ロシアによるウクライナ侵攻後のエネルギー高が加わり、物価上昇は幅広い品目へ広がっていました。

11月2日のFOMCでは、今後の利上げ幅を小さくする時期が近づく一方、政策金利の最終到達点は従来予想より高くなり、利上げ停止を考える時期もまだ先だと説明しています。 そこで11月10日のCPIが問われたのは、インフレの鈍化を確認できるか、12月の利上げ幅を75bpから50bpへ落とせるかでした。 雇用は依然として強く、この日の政策見通しを動かす材料はCPIがどこまで鈍化するかでした。

発表前に見えていた材料

11月9日の米2年金利は4.61%で、高い政策金利が長く続く見通しを反映していました。 9月以降の金利高、ドル高が残る一方、12月会合では50bpと75bpの両方が意識されていました。

市場予想は総合CPI前月比+0.6%、コア+0.5%です。 Cleveland Fed Nowcastは総合+0.760%、コア+0.539%です。

発表前のシナリオ

結果と反応

4項目すべてが予想を下回りました。 ドルは初動から激しく売られ、USDJPYは1時間後−303.3pips、24時間後−662.0pipsです。 金は1時間後+28.0ドル、24時間後+51.1ドルでした。 米2年金利は当日−27bp、S&P500は+5.54%です。

CPI後には、12月の利上げ幅を50bpとみる見方が中心へ移りました。 米2年金利、ドル、株、金は、いずれも50bpへの再評価に沿って動きました。 USDJPYと金の値動きが24時間後まで続いたことから、政策織り込みの更新が初動後も続いていたと判断できます。

私ならどう判断するか

当時は発表の前月の2022年10月21日に為替介入があったのもあり、ドル円はピークアウトした後の状況でした。 金利織り込みも激しく進んでいる状況。

この状況でインフレが下振れ、政策金利パスの変化を示唆すれば大きな下落があると考えられます。

事前に入るならショートが有利な状況だと考え、当時自分はショートを事前に入れていたのを覚えています。

ただ、事前ショートはポジション計画全体の半分とし、発表後に結果を見てのトレードも計画に入れていました。

結果は上記で述べた通り。 利益1000万規模のトレードだったと記憶しています（履歴はもう残っていません）。

指標発表後は、政策金利の道筋が変わったかを米金利とドルの値動きで確認します。

その後

11月10日のCPIはUSDJPY下落の初動を作りました。 その後もドル円の下落は3か月続きましたが、その期間にわたってショートを保有するには、その後のデータと政策発言が「インフレ鈍化と利上げ幅の縮小」を追認する必要がありました。

FOMC議事要旨とPowell議長の発言は、11月2日のFOMC声明と会見からある程度の方向を読めました。 これらは、75bpから50bpへの減速シナリオが崩れていないことを確認する材料です。

次のCPIは、新しいデータとしてより大きな意味を持ちました。 12月13日のCPIも下振れたことで、11月に始まったインフレ鈍化のテーマがデータで追認され、USDJPYの戻り売りを続ける根拠が残りました。 翌日のFOMCでは、利上げ幅が実際に50bpへ縮小されました。 一方、2023年末の政策金利見通しは中央値5.1%へ引き上げられ、一時的なドル買い材料になりました。 USDJPYは途中で反発を挟みましたが、利上げ幅縮小のテーマは維持されました。

12月20日からは、日銀のYCC修正が円側の材料として加わります。 米国の利上げ幅縮小によるドル売りと、日本の金利上昇余地を意識した円買いが重なり、USDJPYの下落トレンドはさらに進みました。

その後は25bpとYCC修正を織り込み切り、2月3日の強い雇用統計をきっかけとして下落トレンドが終了しました。

数時間から一日程度のトレンドでは、直後の金利と値動きが主な確認材料になります。 数週間から数か月へ保有期間を伸ばすほど、その後のデータと政策判断が同じテーマを追認しているかが保有判断を左右します。 追認が続いている間はトレンドに沿い、データが反対方向へ変わったり、政策織り込みが巻き戻ったりした場合は、ポジションを縮小する根拠になります。

このケースは、そのよい例でした。

初動は一つのイベントで生まれます。 長いトレンドは、その後のデータと政策判断が同じテーマを追認することで続きます。